以期權市場為例，與現行期權保證金相比，SPBM組合保證金機制下，期權賣持倉和賣訂單轉換為期貨參與對沖；實現了盤中、盤后自動組合及實時優惠，即用系統自動組代替手動，提升效率；買權的部分權利金價值也能用作沖抵保證金，這些都可以有效降低期權保證金交易成本。
“在期貨、期權市場中，實體企業將風險轉嫁給做市商，然后做市商再通過對沖管理自己的風險。做市商的對沖成本和對沖能力決定了做市商承接實體企業倉位風險的能力。對沖成本較高，做市商的功能發揮就會被局限在流動性提供和滿足報價義務上。”浙期實業做市業務負責人陸麗娜告訴記者，只報價但是不敢成交、不敢持倉、不敢做市場的對手方，一拿到倉位就趕緊吐掉，這樣反而會加劇市場波動。SPBM組合保證金這一創新，很大程度上節約了做市商的資金占用，有利于做市商更好地服務實體經濟，為實體企業提供更好的定價服務。
在業內人士看來，鄭商所SPBM算法模型簡單高效，更適應國內環境。算法充分考慮了投資組合中合約內、合約間以及品種間的保證金對沖，以及賣方期權風險和價值沖抵，既嚴格守住了風險防線，又提高了參與者的資金使用效率。
數據顯示，參與SPBM保證金業務后，期貨做市商在相應品種上節省了80％左右的保證金，期權做市商節省了50％以上的保證金，極大減輕了做市商的資金壓力，使之能夠更好地服務市場。期權市場規模逐漸擴大，尤其是SPBM組合保證金制度實施以來，做市商整體資金占用下降約70％，大幅降低了做市成本。PTA等試點品種期貨、期權合約連續活躍局面基本形成，為實體企業參與期貨市場提供了便利。
“組合保證金依據持倉實際風險程度充分考慮風險對沖，大幅降低持倉資金占用。做市商可以提供更窄的報價，增加報價對市場參與者的吸引力。”董競博向記者介紹，SPBM組合保證金業務上線后，銀河德睿做市業務能夠節約超過60％的資金，大幅降低了做市業務的成本。對應品種的市場報價寬度也有了明顯的縮窄。他認為，這為市場的進一步發展打下了堅實基礎，值得在全市場推廣。
據了解，鄭商所SPBM組合保證金推出以來，大大提高了做市商的報價積極性。多家會員、做市商認為，鄭商所SPBM組合保證金算法邏輯清晰，業務效果顯著，系統運行穩定，愿與鄭商所一道積極拓展組合保證金業務，持續提升市場運行效率。據了解，鄭商所下一步將持續積累組合保證金管理經驗，穩步擴大適用品種、主體范圍，持續提升市場運行質量，進一步發揮期貨市場服務實體功能。
大商所組合保證金系統建設穩步推進
在專業人士看來，基于整體組合而非單腿或簡單組合的保證金收取方式，是國內交易所邁出的重要一步。記者在采訪時了解到，國內市場另一個借鑒了國際相關組合保證金模型經驗，并結合交易風控要求及組合策略保證金實踐經驗的組合保證金系統建設也在穩步進行，即大商所積極推進的汝樂系統。
實際上，自2013年以來，大商所就在穩步推進并持續優化組合保證金業務，不斷響應和滿足實體產業需求。截至目前，大商所已經先后推出了期貨對鎖、期貨跨期、期貨跨品種、賣出期權期貨組合、期權跨式、期權寬跨式、期權對鎖、買入垂直價差、賣出垂直價差、買入期權期貨組合10個涵蓋期貨間組合、期權間組合以及期貨與期權間組合的組合策略，降低市場參與成本。
“在此基礎上，未來汝樂系統的推出將進一步降低大商所市場運行成本。”邢磊向記者介紹，汝樂系統改變了以往的結算方式，可以更好地解決期權市場保證金交易成本問題。
據了解，相較于大商所現行的保證金組合策略，汝樂系統有三大優勢：一是對期貨和期權的風險對沖更充分，進一步降低成本；二是風險覆蓋場景更加豐富，實現了期貨期權組合風險場景在委托和成交、交易和結算環節的全覆蓋；三是便于會員風控和分級結算，會員單位能夠根據模型靈活設置參數，有效做好風險控制。
具體來看，汝樂系統所采用的組合保證金模型除了考慮商品組合跨期風險、跨品種風險、交割月風險、深度虛值期權風險等因素外，還配套對期權結算模式及期權單腿保證金計算模式進行了優化完善，實現期貨期權組合風險的計算。
據了解，為了穩步推進汝樂系統上線，大商所于2020年12月開展了汝樂先鋒會員測試，2021年12月面向全市場開展了汝樂組合保證金業務仿真交易。截至2022年10月中旬，日均約有130家會員和45家做市商參與汝樂組合保證金仿真交易測試。參與測試的會員和做市商對汝樂組合保證金模型提高資金使用效率、提升市場運行質量的效果表示肯定，認為相較于現有組合策略保證金系統，汝樂組合保證金能明顯提高全市場客戶及做市商的資金使用效率，相關系統操作也更加便捷。
對于汝樂系統，大商所相關業務負責人表示，下一步，大商所將繼續從加強系統測試、推進模型優化及配套業務規則修改、強化市場培訓等方面高質量開展工作，努力實現汝樂系統在2023年年底平穩上線運行，進一步提高期貨市場服務實體經濟的能力，為包括實體企業在內的市場各方提供更專業、更靈活和更便捷的服務。
“做市商在持倉規模和方向上是缺乏自主性的，做市商又無法賺取敞口風險溢價，以傳統保證金收取方式描述做市商風險其實存在不合理之處。”國元投資管理（上海）有限公司做市業務部副經理完顏志翰向記者介紹，隨著做市商競爭加劇，以及當下商品行情波動加大，推出組合保證金對做市商而言無疑是雪中送炭。
在中金公司大宗商品做市業務負責人牛思遠看來，SPBM以及汝樂這類組合保證金業務充分考慮了報價合約之間的對沖效應，可以永久性地大幅降低期貨期權做市商的資金占用，使得做市商群體能夠在極端市場行情下維持充裕的流動性。“未來組合保證金模型在國內更多品種推廣或將進一步提升市場參與者的策略多樣性，對于更好地發揮期貨和衍生品市場的價格發現功能具有深遠的意義。”他表示。
來源：期貨日報
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